Las stablecoins suelen presentarse como una innovación radical. Y en algunos aspectos pueden serlo: prometen velocidad, programabilidad y operación continua. Pero, en la versión más relevante para el debate actual —aquellas plenamente respaldadas por activos líquidos de alta calidad, redimibles a la par y con respaldo uno a uno— no exigen nuevas categorías para entender su función monetaria. Más bien, reorganizan mediante nuevas tecnologías funciones ya conocidas en el mundo de los pagos. Reconocer esa continuidad es esencial para construir un marco regulatorio y monetario adecuado para la era digital.

 

El dinero digital no viaja

 

Los sistemas de pago suelen describirse mediante la metáfora de “rieles” y “trenes”, como si el dinero se desplazara a lo largo de una infraestructura. La analogía es intuitiva, pero puede inducir a error, porque sugiere que el dinero digital es un objeto que circula por una red. En el mundo digital, sin embargo, el dinero no es, en lo fundamental, un objeto que viaja de un lugar a otro; es una construcción contable asentada en registros.

La razón es simple. A diferencia de los objetos físicos, la información digital puede copiarse a un costo casi nulo. Por eso, todo sistema de pagos digitales necesita un registro que represente el valor y un mecanismo confiable para validar y actualizar los saldos. Solo así puede evitarse el problema del doble gasto.¹

Cuando el sistema involucra varios registros, emisores o intermediarios, aparece además el problema de la liquidación. Los pagos pueden generar obligaciones entre quienes administran esos registros. Para extinguirlas de manera final, esas obligaciones deben liquidarse en un activo que todos acepten como definitivo. En los sistemas monetarios modernos, ese papel lo cumple típicamente el dinero del banco central. Esa es una pieza clave de la llamada unicidad del dinero: que una unidad monetaria valga lo mismo con independencia del banco o intermediario que haya emitido el pasivo en que está registrada. Si el pago entre emisores se cierra con el pasivo de otro emisor privado, la obligación no queda realmente extinguida: solo se transforma en una nueva exposición.

 

Stablecoins, pasivos financieros y narrow banking

 

Las stablecoins, al menos las del tipo analizado en este blog, no son solo registros digitales. Son también obligaciones del emisor frente a sus titulares. Su valor descansa en una promesa institucional: quien las mantiene puede exigir su redención a la par contra los activos que respaldan la emisión. Por eso, desde un punto de vista conceptual, tener una stablecoin se parece mucho más a mantener un saldo en una cuenta bancaria o en una tarjeta de prepago que a poseer una criptomoneda como Bitcoin. Una stablecoin, como otros pasivos redimibles, requiere activos de respaldo, reglas de gobernanza, capacidad operativa y arreglos de liquidez que hagan creíble la redención.

Las stablecoins plenamente respaldadas se diferencian de los depósitos bancarios en un aspecto clave: su oferta no es elástica como la de los depósitos. Mientras los depósitos pueden expandirse endógenamente a través del otorgamiento de crédito, la emisión de stablecoins con respaldo completo exige la adquisición previa de activos elegibles, típicamente instrumentos gubernamentales de corto plazo o equivalentes de efectivo. Esa rigidez del balance recuerda la lógica del narrow banking: seguridad a cambio de menor flexibilidad. Por eso, no es raro que en el debate regulatorio se proponga evaluarlas con criterios cercanos a los de esquemas de narrow banking, aunque en la práctica muchas veces no estén sujetas a reglas equivalentes.²

Un narrow banking no es un banco en sentido tradicional: no transforma depósitos en crédito ni crea dinero bancario mediante préstamos. Pero sí realiza funciones que históricamente han sido parte central de la banca: emite pasivos líquidos, promete redención a la par y puede operar pagos. Los emisores de stablecoins tampoco conceden crédito, pero sí emiten pasivos de corto plazo que buscan funcionar como dinero y, en muchos casos, sostienen infraestructuras de pago.

Una parte importante de la regulación bancaria responde precisamente a esas funciones, no solo al otorgamiento de crédito. Los requisitos de liquidez existen porque los bancos emiten pasivos redimibles; las normas de prevención de lavado de activos y conocimiento del cliente existen porque los bancos procesan pagos. En la medida en que las stablecoins realizan funciones similares, enfrentan preguntas regulatorias parecidas, aunque no sean bancos en sentido pleno.

Las stablecoins pueden, además, separar entre múltiples entidades funciones que los bancos suelen realizar de manera integrada —emisión, custodia, pagos, cumplimiento normativo y gestión de liquidez—. Pero esta separación cambia quién desempeña cada función, no qué funciones requiere el sistema. Alguien debe emitir un pasivo redimible a la par. Alguien debe proveer liquidez cuando se solicita la redención. Alguien debe operar y mantener un sistema de pago. La comparación con los bancos es, por tanto, estructural y no meramente retórica.

Esta perspectiva también aclara por qué instrumentos como las tarjetas de Starbucks no constituyen dinero de aceptación general. Carecen de aceptación amplia y solo pueden utilizarse dentro de una red comercial específica. Las stablecoins, en cambio, están diseñadas para circular entre usuarios, intermediarios y aplicaciones que no pertenecen necesariamente al emisor. En ese sentido, se aproximan mucho más al dinero electrónico, a ciertos instrumentos de prepago o a esquemas con rasgos de narrow banking que a bienes o cupones cerrados de uso específico.

Los emisores de stablecoins cumplen, por tanto, dos funciones tradicionalmente asociadas a la banca: emitir pasivos de corto plazo que sirven como dinero y permiten realizar pagos sobre la base de esos pasivos. Lo que no hacen es conceder crédito. Las preocupaciones sobre la desintermediación bancaria surgen precisamente porque las stablecoins compiten por los mismos saldos transaccionales y por los saldos usados como reserva de valor que hoy capturan depósitos y otros instrumentos líquidos. Esa presión competitiva no es evidencia de una nueva especie económica, sino de una superposición funcional.

Nada de esto constituye un argumento en contra de las stablecoins. Por el contrario, su desarrollo puede estimular mejoras en velocidad, disponibilidad, interoperabilidad y servicios transfronterizos. El punto no es negar esas ventajas, sino situarlas sobre una base institucional adecuada a su función económica, de modo que la innovación y la clasificación regulatoria puedan avanzar de manera coherente.

 

Ausencia de riesgo de crédito no significa ausencia de riesgo

 

Dado que los activos de respaldo de las stablecoins plenamente colateralizadas suelen ser pasivos gubernamentales de alta calidad, el riesgo de crédito puede ser bajo o incluso nulo. Pero otros riesgos no desaparecen. Las stablecoins combinan vulnerabilidades conocidas propias de instrumentos que prometen redención a la par y que se basan en plataformas tecnológicas.

El riesgo de liquidez persiste: redenciones súbitas o de gran escala pueden tensionar incluso portafolios de activos seguros. Los riesgos operacionales —desde incidentes cibernéticos hasta errores de valorización— siguen presentes. Fallas de gobernanza pueden erosionar la confianza rápidamente. A ello se suma que la infraestructura digital puede acelerar algunas dinámicas de tensión, por ejemplo, al facilitar redenciones más rápidas o coordinadas, sin por ello alterar la naturaleza fundamental del problema.

La historia ofrece buenos ejemplos. Los fondos de mercado monetario invierten en activos tradicionalmente considerados seguros y líquidos, pero aun así “quebraron la paridad” en 2008 y experimentaron nuevas tensiones severas en 2020. Mantener la convertibilidad a la par depende no solo de la composición de los activos, sino también de la gestión de liquidez, de arreglos de redención creíbles y de una regulación adecuada. Las stablecoins comparten esa estructura y, por tanto, heredan vulnerabilidades similares.³

 

El problema de la liquidación

 

La distinción entre saldos privados y liquidación final se vuelve especialmente importante cuando los montos crecen. Mantener un pequeño depósito bancario —o un pequeño saldo en stablecoins— suele ser aceptable. Mantener 10 millones de dólares es distinto. A esa escala, la exposición a un balance privado se vuelve relevante, y la respuesta natural es redimir esos saldos en dinero del banco central, instrumentos gubernamentales u otros activos altamente seguros.

El predominio de activos gubernamentales en las reservas de stablecoins reconoce implícitamente al Estado como proveedor del activo de liquidación más seguro. Pero una stablecoin no es la posesión directa de esos activos: es un derecho frente a su emisor.

La misma lógica se aplica entre instituciones. Cuando clientes de distintos bancos realizan pagos, los bancos acumulan obligaciones mutuas que deben liquidarse. Esa liquidación suele ocurrir en dinero del banco central, el activo más seguro y ampliamente aceptado dentro del sistema monetario. Por eso cumple un papel central en la unicidad del dinero: permite que un peso valga lo mismo con independencia del banco o intermediario que haya emitido el pasivo en que está registrado.⁴

Las stablecoins no son diferentes. Cuando múltiples emisores de estos medios de pago operan en paralelo, los pagos entre sus usuarios generan obligaciones cruzadas. Esas obligaciones no pueden liquidarse de manera plenamente segura en las propias stablecoins, ya que ello implica aceptar el pasivo de otro emisor privado. En ese caso, la exposición no desaparece: simplemente cambia de balance.⁶

Algunas autoridades ya han llevado la lógica de la necesidad de liquidación segura al terreno regulatorio. El Banco de Inglaterra, por ejemplo, ha propuesto exigir a ciertos emisores de stablecoins mantener una parte de sus activos de respaldo en reservas del banco central, integrarse a sistemas LBTR⁵ y, potencialmente, acceder a facilidades de liquidez del banco central. Desde un punto de vista funcional, esto acerca a los emisores de stablecoins a un perímetro regulatorio similar al de los bancos.⁷

 

Regulación, arbitraje y supervisión

 

Las stablecoins suelen ganar tracción en entornos donde existen diferencias relevantes de regulación, cumplimiento o acceso entre infraestructuras. Dominan el trading de criptoactivos, en parte, porque algunos bancos restringen las transferencias hacia plataformas cripto. En pagos transfronterizos, una parte de su atractivo proviene de que pueden ofrecer algo parecido a una cuenta en moneda extranjera, pero con menores fricciones operativas y, en algunos casos, regulatorias. Sin embargo, sería incompleto atribuir su expansión únicamente al arbitraje regulatorio: en varios casos, también responden a ineficiencias, costos o restricciones insatisfechas de las infraestructuras existentes.

La regulación nunca es neutral. Moldea los incentivos tanto de los bancos como de los emisores de stablecoins. La pregunta relevante no es si la regulación influye en los resultados, sino si clasifica correctamente las actividades. Tratar de forma distinta actividades funcionalmente similares solo porque utilizan tecnologías diferentes no es neutralidad tecnológica. Al mismo tiempo, la clasificación funcional es un punto de partida y no agota el diseño regulatorio: existen trade-offs reales entre estabilidad, innovación y competencia que también deben ser considerados.

Donde la tecnología sí puede introducir una diferencia relevante es en la supervisión. Los esquemas de stablecoins pueden generar datos más granulares, con marca de tiempo y disponibles con mayor frecuencia. Informes de reservas legibles por máquinas, certificaciones vía API y conciliación automatizada entre pasivos registrados en cadena y activos fuera de la cadena podrían, en principio, fortalecer la supervisión. Pero esa posibilidad depende de la calidad, integridad y verificabilidad de la información, así como de su adecuada integración con datos off-chain.

La brecha entre pasivos on-chain y activos off-chain es especialmente importante. Mientras los pasivos pueden registrarse digitalmente con alta frecuencia y granularidad, los activos de respaldo suelen mantenerse fuera de la cadena, lo que introduce desafíos de verificación, conciliación y auditoría. La disponibilidad de más datos no garantiza por sí sola una mejor supervisión. En este ámbito, la tecnología no debería entenderse como un mecanismo para eludir regulación, pero tampoco conviene sobreestimar automáticamente su capacidad para perfeccionarla.

 

Viejos problemas, instituciones conocidas

 

Las stablecoins reempaquetan funciones de pago bajo nuevas interfaces y arquitecturas tecnológicas. Aportan velocidad, programabilidad y operación continua. Lo que no introducen, al menos en su forma plenamente respaldada y redimible a la par, es una categoría institucional enteramente nueva. Más bien, reorganizan funciones ya presentes en instrumentos y arreglos que conocemos: pasivos redimibles, sistemas de pago y balances respaldados por activos líquidos.

Una entidad que emite pasivos redimibles a la par cuando el titular lo solicita, y que además opera un sistema de pagos, realiza funciones que la teoría monetaria y la regulación financiera conocen bien. Eso es cierto con independencia de que sus pasivos se denominen depósitos, dinero electrónico o saldos en una billetera digital. La tecnología puede alterar la interfaz, la eficiencia o la experiencia de uso, pero no elimina la necesidad de clasificar correctamente la función económica que subyace.

Una regulación eficaz comienza por reconocer esa continuidad —no para frenar la innovación, sino para darle bases más sólidas. El envoltorio puede evolucionar y las arquitecturas pueden mejorar. Pero cuando la función económica persiste, también persiste la necesidad de reglas e instituciones consistentes con ella. Reconocerlo no es un obstáculo al progreso, sino una condición para que la innovación sea durable.

 

Referencias

 

• Bank for International Settlements (2025). The next-generation monetary and financial system.
• Bank of England (2025). Proposed Regulatory Regime for Sterling-denominated stablecoins.
• Clouse, J. A. (2024). A Field Guide to Monetary Policy Implementation Issues in a New World with CBDC, Stablecoin, and Narrow Banks.
• Gorton, G., & Zhang, J. (2023). Taming wildcat stablecoins. University of Chicago Law Review, 90(3), 931–1000.
• Group of Thirty. (2024). The future of money. Washington, DC.
• Lewis, A. (2018). The basics of bitcoins and blockchains. Mango Media Inc.
• Williamson, S. (2024). Deposit insurance, bank regulation, and narrow banking. Journal of Economic Theory, 219, 105859.

 

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Las opiniones expresadas en este blog son exclusivamente personales y no representan, necesariamente, las del Banco Central de Chile ni las de su Consejo. Este blog se basa en la presentación realizada en la New York SupTech Week 2025 y fue publicado en inglés por GovSpace en https://govspace.io/blog/.