JEL Code G: Financial Economics - 1998

Este estudio analiza los determinantes de los spreads bancarios para la econom&icute;a chilena en la d&ecute;cada de los noventa. Se observa una tendencia a la baja en la rentabilidad de los bancos la cual se explica fundamentalmente por una disminución en los márgenes de intermediación. Se esperar&icute;a que esto llevase a un aumento de la eficiencia social del sistema bancario. Al explorar distintos indicadores de eficiencia social se encuentra una leve tendencia a mejorar este desempeño, aún cuando el indicador de la tasa de inter&ecute;s activa no necesariamente apunta en esa dirección. Del análisis econom&ecute;trico de los determinantes. se encuentra que las variables que mejor explican la evolución de los márgenes bancarios son el nivel de endeudamiento de los bancos (leverage), el costo de oportunidad de las reservas, la inflación anticipada y una medida de desintermediación bancaria. Finalmente, cabe señalar que los descalces de moneda entre activos y pasivos ha sido una fuente importante de rentabilidad para los bancos, especialmente en 1994 producto de la revaluación del peso.

The severity of the financial crises enveloping the ‘tiger’ economies of South East Asia in 1997 came as a surprise to many observers. This paper uses a simple Fisherian model of the ‘overborrowing syndrome’ to compare the Asian crises of 1997 with earlier overborrowing episodes in Mexico and Chile. While important similarities exist, the crises in South East Asia have been exacerbated by the unhedged foreign exchange positions of Asian banks. This open currency positions not only imposed significant additional losses on the banks following devaluation, they also magnified the scale of overborrowing during the cycle’s initial boom phase. Failure to limit the exposure of banks to foreign exchange is therefore increased the magnitude of the boom- bust overborrowing cycle both ex ante and ex post. The paper highlights the importance of effective regulation and supervision of capital markets, with a docus on limiting the speculative currency positions of banks, especially those that form the core of the domestic payments system and therefore enjoy a (possibly implicit) public guarantee. Improving the institutional infrastructure of financial supervision is the only effective way of mitigating the macroeconomic costs of overborrowing.

Este estudio analiza la industria chilena de fondos mutuos entre enero de 1990 y enero de 1997. Durante el período los fondos administrados crecieron desde US$ 400 (24 fondos) hasta US$ 2.800 millones (78 fondos), pero las comisiones permanecieron casi invariables.

Las comisiones de entrada y salida serían inferiores a las internacionales de fondos comparables, pero las de administración, muy superiores. Como proporción de los fondos administrados, el valor presente del conjunto de comisiones de los fondos chilenos parece ser sustancialmente mayor que en el extranjero. El tamaño pequeño de la industria, la imposibilidad de aprovechar economías de escala y el pago por otros servicios podría explicar esto.

Sin embargo, una explicación alternativa se basa en las barreras a la entrada a producto de los canales de distribución (principalmente bancarios), lo que en parte permite que haya poca competencia vía comisiones y rentabilidad, particularmente en los fondos mutuos accionarios (FMA).

Un análisis de la rentabilidad por tipo de fondos muestra que los FMA tuvieron un retorno bruto promedio de -6% anual inferior al de un Benchmark (BFMA) pasivo, que considera tanto las restricciones de inversión impuestas por la normativa como los costos de transacción por rotación de la cartera. La medición se realizó sumando de vuelta las comisiones a los fondos, por lo que la rentabilidad para los partícipes ha sido menor aún (-12% anual por debajo del BFMA, aproximadamente). Un bajo grado de competencia por rentabilidad en este tipo de fondos explicaría los resultados. Un eventual fenómeno de trade allocation y manipulación de precios por terceros en perjuicio de los FMA complementarían la explicación anterior, aunque serían poco relevantes. La dilución en el valor de los aportes, producto de la normativa de valorización, si bien está presente, no explicaría por sí sola los resultados. En cuanto a los fondos mutuos de renta fija, la baja volatilidad, producto de una estrategia de inversión a corto plazo, y la normativa de valoración hacen las técnicas de medición de desempeño poco aplicables. En todo caso, para este tipo de fondos las rentabilidades brutas serían cercanas a las de sus correspondientes benchmark, aunque muy inferiores desde el punto de vista de sus partícipes.

Por último, hay recomendaciones de política referidas a información, valorización y apertura de nuevos canales de distribución.

Using Chilean microeconomic data of stock-market traded firms, this paper analyzes the importance of cash flows in firm’s investment decisions. Contrary to what the classical theory predicts -only projects profitability matters for investment decissions- and in line with modern corporate finance theory -in which internal and external funds have different costs- the results show that internal cash flow is an important determination of investment. Because cash flows could capture access to profitable projects (and thus become a determinant of investment because of its correlation with profitability), the paper compares estimates for groups of firms that a -priori have different information asymmetry problems. The result are in line with the idea that cash flows matter for investment decisions beyond projects profitability.

Based on Chilean evidence, the paper concludes that historical stock returns are useful for explaining future production growth rates, up to two years in advance. Growth rates up to two years in the future significantly explain past returns. When variables that capture expected returns and shocks to discount rates are included, regression analysis is able to explain between 26 percent an 59 percent of stock return variability. Results are generally consistent with the previous literature but, given the biases that may be present in the coefficients of the future growth rates that explain returns, we cast doubt on the interpretation of the sign of the lagged interest rate, that relates it to the business cycle. The relationship between stock returns and future growth also gives an explanation to a possible "puzzle": the high first-order autocorrelations for monthly returns during the period 1990-93 can be attributed to successive news about future production rates.