Funciones del Banco Central de Chile

A) Descripción de las principales políticas

1. Política monetaria

El dinero juega un rol fundamental en el funcionamiento adecuado de cualquier economía. Para preservar ese rol, la política monetaria del Banco Central debe proteger el valor de la moneda nacional, el peso, buscando que la inflación sea baja y estable. El propósito de mantener una inflación baja y estable, que es la forma en que se interpreta en la práctica el concepto de estabilidad de precios, no es un capricho de la ley, sino que sirve al objetivo más amplio de encaminar a la economía nacional por una ruta de crecimiento sostenido, de pleno empleo y, en general, de progreso y bienestar para la población. En efecto, la mayor contribución del Banco Central al crecimiento y al progreso radica en la confianza en el futuro que se asocia a la estabilidad de precios. Ésta es un aliciente para el ahorro, la inversión y las ganancias de productividad, todos ellos elementos indispensables para el crecimiento económico. Una inflación baja y estable es, además, beneficiosa desde un punto de vista distributivo, porque favorece el crecimiento del empleo y protege el ingreso de los sectores más indefensos de la sociedad.

La política monetaria no puede influir sobre la trayectoria de crecimiento de largo plazo más allá de su contribución a la estabilidad de precios. Los efectos de la política monetaria sobre la actividad económica y el empleo, a corto y mediano plazo, surgen de los distintos canales por los cuales se transmiten los cambios en la política monetaria hasta llegar a afectar la inflación. Por esta razón, la política monetaria sigue una orientación anticíclica que, además de preservar la estabilidad de precios, busca evitar las variaciones extremas del gasto global, o demanda interna, conducentes a riesgos innecesarios en los mercados financieros y a situaciones aflictivas en materia de recesión y desempleo. En este sentido, el foco de la política monetaria del Banco Central de Chile es la estabilidad de precios a través del tiempo, tomando en cuenta los efectos de esa política sobre la actividad económica y el empleo en el corto y mediano plazo.

La preocupación del Banco Central por la estabilidad de precios se ha traducido en la adopción de un régimen monetario de meta de inflación. Aunque un régimen de meta de inflación maduro puede definirse de manera bastante flexible, debe incorporar algunos ingredientes esenciales. Primero y sobre todo, debe existir una meta numérica explícita para la inflación a lograr en determinado horizonte de tiempo —la meta de inflación propiamente tal. Segundo, el compromiso con esa meta debe primar sobre cualquier otro objetivo de política que pueda entrar en conflicto con la inflación en un horizonte de tiempo determinado. Tercero, el Banco Central debe tener independencia en el uso de sus instrumentos, a fin de ser capaz de aplicar su política monetaria para cerrar cualquier brecha predecible entre la inflación estimada y la meta de inflación. Cuarto, el Banco Central debe tener la capacidad técnica para usar modelos empíricos razonables para predecir la inflación. El Banco Central de Chile cumple hoy todos esos requisitos.

Desde el año 2007, el objetivo explícito del Banco Central de Chile es que la inflación anual del Índice de Precios al Consumidor (IPC) se ubique la mayor parte del tiempo en torno a 3%, con un rango de tolerancia de más / menos 1 punto porcentual, el cual debe ser cumplido de manera permanente en un horizonte de mediano plazo en torno a dos años. El Banco Central se preocupa tanto de aquellos escenarios en que la inflación excede la meta en el horizonte pertinente, como de aquellos en que se ubica por debajo. El Banco Central de Chile no busca una inflación más baja que la definida por su rango, por el riesgo de caer en una deflación que puede resultar muy costosa en términos de empleo y producción. Más aún, el horizonte es coherente con el plazo de tiempo en que la política monetaria alcanza su máximo efecto, y es por tanto el lapso en el cual la política monetaria puede tener más control sobre la inflación.

El principal mérito de este régimen es que, si bien restringe la discrecionalidad de la autoridad monetaria, permite la realización de políticas de estabilización. Un régimen de metas de inflación establece objetivos específicos, otorgando al Banco Central la libertad para utilizar los instrumentos y políticas en la consecución de los mismos. La comunicación con el público se optimiza a través de un indicador simple y de fácil comprensión, capaz de generar un fuerte efecto en las expectativas inflacionarias. La política monetaria también puede cumplir un rol en la estabilización del producto en el corto plazo, mientras sea coherente con alcanzar la meta de inflación en el mediano plazo.

2. Política cambiaria

En septiembre de 1999, el objetivo nominal sobre el tipo de cambio —representado en la existencia de una banda cambiaria— fue abandonado, adoptándose un régimen de flotación cambiaria. Ello eliminó una posible fuente de incoherencia en el diseño de régimen de política; el único compromiso del Banco Central es ahora mantener la inflación en la meta, además de reflejar la confianza de la autoridad en el mercado para determinar de manera autónoma el valor de la moneda nacional. En un mundo de alta volatilidad internacional y apertura de capitales, el mantener un compromiso cambiario no es sólo una tarea difícil sino que, como bien lo enseñan recientes experiencias, potencialmente muy costoso. La flexibilidad cambiaria elimina este compromiso, centrando todos los esfuerzos del Banco Central en la meta de inflación, la cual se convierte en el ancla nominal de la economía, evitando posibles confusiones. Adicionalmente, la flotación cambiaria confiere a la economía flexibilidad para enfrentar los shocks externos, facilitando un ajuste que de lo contrario podría ser pospuesto y, por ende, más complejo.

La flexibilidad cambiaria, sin embargo, no significa que el Banco Central de Chile no pueda intervenir en el mercado cambiario en situaciones excepcionales, si es que considera que la trayectoria de la moneda se ha alejado mucho de su valor de equilibrio, y es posible que existan costosas reversiones en el futuro. Tales intervenciones, sin embargo, son medidas transparentes y fundadas, definiéndose de manera explícita los plazos y montos involucrados, además de fundamentarse con claridad las razones que motivan estas acciones de excepción.

3. Política financiera

Una economía estable y de crecimiento sostenido requiere de un sector bancario sólido y seguro, que pueda asignar recursos en una combinación eficiente de riesgo y retorno, asegurando el funcionamiento del sistema de pagos.

El Banco Central es el prestamista de última instancia de la economía, y por tanto provee liquidez a las instituciones que enfrentan problemas temporales de caja. El Banco Central también tiene facultades regulatorias en los pagos de intereses sobre cuentas corrientes y razones de crédito.

A su vez, el Banco Central ha ayudado de manera directa tanto a completar los mercados como a aumentar su profundidad. La emisión de instrumentos reajustables con relación a la variación del tipo de cambio ha entregado al mercado cobertura frente a ese riesgo. El canje de pagarés pagaderos en cupones por pagarés cero cupón ha satisfecho la demanda por instrumentos de mayor duración, además de permitir la construcción de una curva de rendimiento cero cupón que sirve de eje para la operatoria del mercado de derivados de tasas de interés. Para un desarrollo más eficiente del mercado cambiario, también se han autorizado préstamos interbancarios y pactos entre instituciones financieras en moneda extranjera.

En la actualidad, los riesgos enfrentados por los bancos se encuentran adecuadamente acotados. El Banco Central ha introducido paulatinamente importantes mejoras a la normativa sobre calce de activos y pasivos en moneda extranjera, plazos y tasas de interés.

En el plano externo, la madurez de la economía chilena, junto con la adopción del régimen de flotación, permite que hoy se cuente con plena movilidad de capitales, al eliminarse de manera definitiva los controles y restricciones a los flujos de capitales extranjeros. De todas formas, el Banco Central participa en la regulación de la inversión de los bancos en el exterior, tanto en el ámbito cambiario como en el área de la regulación financiera, vigilando los intereses de los depositantes en operaciones como la adquisición de acciones e instalación de filiales y sociedades, o la regulación de las inversiones financieras y los créditos internacionales. En este último ámbito, el Banco Central cuenta con facultades propias y comparte responsabilidades con la Superintendencia de Bancos en el establecimiento de requisitos patrimoniales y de provisiones para efectuar dichas operaciones.

B) Mecanismos de transmisión y el horizonte de política

La transmisión de los cambios en la política monetaria hacia el resto de la economía sucede a través de varios canales y toma un tiempo relativamente largo y variable en materializarse. Así, son diversos los mecanismos a través de los cuales una determinada acción de política (reflejada en un cambio en la tasa de interés de política) puede tener impacto en la inflación y la actividad.

Una política monetaria más restrictiva (reflejada en un aumento en la tasa de interés de política) incide en un menor gasto privado en inversión y consumo y, por esa vía, afecta a la brecha entre la demanda agregada y el producto potencial y, finalmente, a la inflación. Adicionalmente, el alza de la tasa de interés de política también puede afectar al tipo de cambio (apreciándose el peso), disminuyendo eventualmente la inflación de los productos importados, además de afectar también a la demanda externa y a la brecha gasto a producto. La acción de política también tendrá impacto sobre los precios de activos (al cambiar la rentabilidad relativa de los instrumentos financieros), lo cual puede afectar la riqueza real y de ahí la demanda agregada y la inflación. Es posible que la oferta de crédito del sector bancario también se vea afectada, lo que será especialmente relevante para aquellas firmas cuyo acceso a otras fuentes de financiamiento está cerrado. Por último, la acción de política afecta las expectativas de los agentes económicos, lo cual puede reflejarse en sus decisiones de consumo e inversión, así como en la determinación de contratos y salarios.

Desde que se cambia la tasa de política hasta que la inflación reacciona sustancialmente, a través del conjunto de canales de transmisión, pueden transcurrir entre 4 a 8 trimestres. Este período es tomado en consideración para definir el lapso prudente que el Banco Central considera como horizonte de la política monetaria. Por esta razón, las acciones de dicha política se basan en la evolución esperada de la inflación para un plazo en torno a dos años y no necesariamente en su comportamiento presente. De este modo, incluso si la inflación se encuentra en un momento dado cerca o incluso en 3%, puede ser necesario actuar preventivamente para evitar desviaciones futuras de la inflación respecto del objetivo. Pero también movimientos de la inflación puntualmente fuera del rango de tolerancia podrán no requerir acciones de política si existe una presunción fundada de que son de muy corta duración y que no arriesgan desanclar la inflación de tendencia.

C) Características de la conducción de la política monetaria

La transparencia juega un papel clave en la conducción de las políticas del Banco Central. El Banco Central no es un ente aislado de la sociedad, y tiene una alta responsabilidad política, informando sobre su accionar tanto al Presidente de la República como al Senado. En este sentido, las reuniones del Consejo con la Comisión de Hacienda del Senado son fundamentales para mantener a la sociedad informada y compenetrada de la discusión y conducción macroeconómicas, así como para que el Banco Central reciba retroalimentación respecto de las políticas seguidas y de la percepción existente respecto a ellas.

Las decisiones de política se toman en reuniones mensuales, las cuales son anunciadas públicamente con seis meses de anticipación. Ello no impide que, de ser necesario, se puedan tomar decisiones de política en reuniones extraordinarias. Las decisiones de política son tomadas por votación simple de los consejeros presentes en la reunión, teniendo el Presidente del Banco Central la facultad de dirimir en caso de empate. Se faculta al Ministro de Hacienda para asistir a las sesiones del Consejo del Banco Central, otorgándole derecho a voz en las deliberaciones, además la capacidad para suspender por un plazo máximo de 15 días la entrada en vigencia de algún acuerdo, siempre que éste no haya sido tomado por la unanimidad de los miembros del Consejo. Transcurrido el plazo señalado y manteniéndose la mayoría de los Consejeros a favor de la medida, la decisión del Consejo entra en vigencia con la sola publicación del acuerdo en el Diario Oficial.

Las minutas de estas reuniones se hacen públicas once días hábiles bancarios después de la correspondiente Reunión de Política Monetaria. En ella se informa el voto de cada uno de los Consejeros sobre los acuerdos adoptados durante la sesión.

Otro elemento significativo de la transparencia de las políticas seguidas por el Banco Central es la publicación, a partir de mayo del 2000, del Informe de Política Monetaria, y a partir del año 2004, del Informe de Estabilidad Financiera.

El Informe de Política Monetaria (IPOM), documento de publicación cuatrimestral, presenta la evolución pasada de la inflación, un escenario base con pronósticos explícitos de inflación futura (y crecimiento) y una declaración sobre los riesgos que el Consejo del Banco Central percibe que pueden afectar el escenario base en el horizonte de los siguientes dos años. Este alto grado de transparencia permite centrarse en proyecciones de inflación que, por si mismas son una meta intermedia. Como los pronósticos son contrastados con las expectativas del mercado, la credibilidad pasa a depender más de si el Banco Central reacciona a tiempo y de manera apropiada ante un cambio en estos pronósticos de inflación, que de si se alcanza un número específico en una fecha determinada.

El Informe de Estabilidad Financiera (IEF), es una publicación semestral que comprende el estudio del entorno macroeconómico y financiero en Chile y el exterior, relevante para la estabilidad del sistema financiero. Incluye un análisis de la evolución del endeudamiento y la capacidad de pago de los usuarios de crédito, de la situación de los intermediarios financieros no bancarios y del impacto de escenarios macroeconómicos alternativos sobre el sistema bancario y la posición financiera internacional de la economía nacional.

D) Conducción operativa de la política monetaria

La meta operacional de mediano plazo se define en términos de la variación del índice de precios al consumidor (IPC). Este indicador, sin embargo, puede mostrar un grado relativamente alto de volatilidad mes a mes, como resultado de variaciones de los precios de alimentos perecibles y de combustibles. Por lo tanto, para interpretar la información de precios periódicamente y a corto plazo (hasta doce meses), el Banco Central también toma en cuenta mediciones de inflación subyacente o de tendencia, como, por ejemplo, la variación del IPC subyacente (el índice total excluyendo verduras, frutas y combustibles) que registra el Instituto Nacional de Estadísticas.

El Banco Central implementa su política monetaria mediante la definición de un nivel objetivo para la tasa de interés interbancaria nominal, valor conocido como la tasa de política monetaria (TPM). Para lograr que la tasa interbancaria se sitúe en este nivel deseado, el Banco Central debe regular la liquidez (o reservas) del sistema financiero, a través del uso de varios instrumentos: operaciones de mercado abierto, compra y venta de pagarés de corto plazo, y líneas de créditos y depósitos de liquidez (facilidades ampliadas). Dentro de las herramientas, también se encuentra el encaje bancario sobre los depósitos, aunque en la práctica el Banco Central no la utiliza como instrumento activo de política monetaria.

Las operaciones de mercado abierto se realizan fundamentalmente a través de licitaciones periódicas de pagarés emitidos por el Banco Central. En estas licitaciones o subastas pueden participar bancos e instituciones financieras, administradoras de fondos de pensiones, compañías de seguros y fondos mutuos. Las licitaciones de pagarés se efectúan bajo la modalidad de precio único por licitación, es decir, la tasa de corte se hace extensiva a todos los participantes en la subasta que fueron adjudicados, modalidad conocida como “tipo holandés”. Lo anterior incentiva la competencia entre los participantes en las licitaciones y tiende a reflejar más adecuadamente las condiciones vigentes en el mercado. En caso que se produzcan desviaciones de la tasa interbancaria (promedio) con relación a la tasa de política debido, por ejemplo, a un menor nivel de liquidez que el demandado, se procede a inyectar liquidez para hacer disminuir la tasa interbancaria y hacerla converger a la TPM. La inyección de liquidez se hace, generalmente, mediante compras de pagarés con pacto de retroventa (REPO) a un día plazo (overnight). En la situación inversa, cuando se genera un exceso de liquidez y la tasa interbancaria tiende a ubicarse por debajo de la tasa objetivo, se retira el exceso transitorio mediante la venta de pagarés de corto plazo. Estas últimas operaciones se implementan con documentos “desmaterializados” (es decir, los documentos no se emiten físicamente).

Otras herramientas a disposición del Banco Central son la línea de crédito de liquidez y la cuenta de depósito de liquidez. A través de la primera, el Banco Central otorga a las instituciones financieras préstamos a un día, sin colateral, en montos limitados y por tramos de tasas de interés. Asimismo, el depósito de liquidez permite a las instituciones financieras depositar, por un día, excedentes transitorios de liquidez en el Banco Central y obtener un retorno mínimo. Con el fin de regular adecuadamente la liquidez del sistema financiero, el Banco Central elabora un programa de caja que cubre el período de medición de la exigencia de encaje. Para elaborar el programa de caja, se proyectan tanto la oferta como la demanda de reservas bancarias, esto es, billetes y monedas en poder de los bancos y saldos en las cuentas corrientes de los bancos en el Banco Central. La demanda es una de tipo derivado que depende básicamente de las tasas de encaje y de la evolución prevista tanto de los depósitos a la vista y a plazo como del comportamiento del circulante en poder del público. La oferta de reservas bancarias depende del comportamiento del circulante en poder del público y de las principales fuentes de emisión, entre las cuales destacan los vencimientos de pagarés licitados en períodos anteriores, y de otras fuentes de expansión monetaria que tienen un carácter más autónomo y que es necesario proyectar. Dentro de estas operaciones se incluyen las operaciones financieras del Fisco que tienen efecto monetario.

Una vez determinadas la oferta y la demanda por reservas bancarias, se establecen los montos de pagarés a ser licitados por el Banco Central. El calendario de licitaciones se entrega al público el día previo al inicio de un nuevo período de encaje.

A la proyección de la liquidez se le hace un seguimiento diario para efectuar, cuando sea necesario, las operaciones de ajuste más fino de las reservas bancarias, mediante las ya señaladas transacciones REPO o ventas extraordinarias de pagarés de corto plazo.